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（来源：CSC研究 固收团队）
中信建投固收研究/曾羽/尚晓岑
摘要
核心观点
分期限看，近期长端中资美元债较大幅度走弱，短端中资美元债总回报未大幅下跌。从近3年维度看，各期限中资美元债指数仍延续了票息驱动的整体上涨趋势，且近期调整呈现出“长端跌幅显著大于短端”的鲜明特征。
分行业看，近3年中资美元债市场呈现“总体上涨，结构性分化”的特征，除中资美元房地产高收益债券指数外，其余各行业指数均实现正向收益增长，其中城投债上涨幅度最大。今年以来，市场虽经历阶段性回调，但核心板块仍保持韧性。
当前中资美元债收益的核心约束集中于汇率波动与美联储加息预期两大关键变量，往后看，若后续美联储加息预期逐步落空，美债利率有望开启趋势性下行，中资美元债或将迎来估值修复与票息收益共振的投资机会。
简评
信息或事件：近期美债利率大幅上行，2026年5月19日，10Y和30Y美债收益率分别达4.67%和5.18%。
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分期限：短端中资美元债总回报未大幅下跌
从近3年维度看，各期限中资美元债指数仍延续了票息驱动的整体上涨趋势。受益于过去2年全球流动性环境边际宽松、中资主体信用基本面风险持续出清，叠加中资美元债的票息收益持续累积，指数在震荡中逐步上行，成为跨境配置资金的重要收益来源。仅在近期，受美债长端利率快速上行的外部冲击影响，指数出现阶段性调整，但这一短期扰动并未改变长期以来的上行格局，更多是利率敏感型品种的阶段性估值重估。
从期限维度的分化来看，近期调整呈现出“长端跌幅显著大于短端”的鲜明特征。近1月数据显示，短端（1-3Y）中资美元债指数仍小幅上涨，显示全价指数中票息收益超过价格受损的部分；而中长端（5Y+）指数跌幅则明显扩大，且整体呈现期限越长跌幅越大的趋势。背后核心逻辑在于长端品种久期显著高于短端，久期乘数效应下，长端指数价格跌幅天然被放大。
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分行业：核心板块仍保持韧性
从近3年维度看，中资美元债市场呈现“总体上涨，结构性分化”的特征，除中资美元房地产高收益债券指数外，其余各行业指数均实现正向收益增长，其中城投债上涨幅度最大。近3年数据显示，房地产高收益债受行业信用环境调整影响，累计回报为-3.15%，成为唯一负收益板块；而其余行业均展现出稳健的增值能力，其中城投债表现尤为亮眼，城投投资级债券指数和高收益债券指数分别上涨20.01%和29.15%，投资级金融债（18.23%）、投资级房地产债（15.57%）及高收益金融债（14.42%）则紧随其后，整体形成“城投领涨、金融稳健、地产分化”的格局。
从今年以来的表现看，市场虽经历阶段性回调，但核心板块仍保持韧性，尤其是城投债展现出较强的抗跌性，唯一例外的仍是房地产高收益债，今年以来回报为-0.88%，延续了长期弱势格局，也反映出市场对该板块信用风险的持续谨慎态度。
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总结和展望：
若后续美联储加息预期逐步落空，中资美元债或将迎来估值修复
当前中资美元债收益的核心约束集中于汇率波动与美联储加息预期两大关键变量，其中汇率走势直接影响跨境投资的实际收益折算，是不容忽视的核心问题。从定价逻辑来看，美债利率是中资美元债的核心定价锚之一，近期由于美联储货币政策风向转变、通胀数据等因素，市场开始定价美联储加息的可能性。截至2026年5月20日，CME美联储观察工具显示，到2026年底，43.4%的概率维持联邦基金利率于3.50%-3.75%，有40.1%概率加息25 BP至3.75%-4.00%，有13.2%概率加息50 BP至4.00%-4.25%。当前市场对美联储政策仍存偏鹰定价，美债收益率高位震荡，持续压制中资美元债估值表现。
往后看，若后续美联储加息预期逐步落空，美债利率有望开启趋势性下行，中资美元债或将迎来估值修复与票息收益共振的投资机会。但需要警惕的是，长端中资美元债对利率变动高度敏感，在预期摇摆阶段易出现大幅回调，波动风险突出。因此在策略上，短期需保持谨慎，严控长端品种配置比例；待美联储政策路径较明确、市场波动率回落之后，再逐步把握中资美元债的趋势性配置机遇，规避久期波动风险。
风险提示
海外市场衰退风险：长时间通胀及俄乌冲突对海外市场造成较大负面影响。海外市场衰退风险、逆全球化风险不易察觉，海外货币政策、财政和贸易政策等对市场的风险也可能被忽视。
地缘冲突风险：俄乌地缘冲突存在激化和扩大化可能，巴以冲突持续，可能导致全球金融市场出现大幅波动，甚至出现系统性风险。
国内经济风险：随着稳增长政策不断推出，宽信用进程不断推进，政府债供给充裕。宽信用如果进一步加速将使得市场风险偏好升高，投资者要求风险回报收益率提升，拉动债券收益率上行，价格下跌。
数据整理的时效性：本文重点介绍债券市场相关的数据，具体数据更新到数据库披露的最新数据，但仍然存在更新不及时、数据库数据调整的风险。
汇率风险：近几年美元兑人民币汇率波动较大，锁汇不当可能因汇率变动面临成本变高，收益缩水，形成损失。
展望2026年一季报和半年报，在2025年低基数基础上，保单销售、投资收益、利润增长均具有较高确定性，近期AI叙事调整带来右侧投资窗口，建议重点关注新业务价值增速快、盈利和派息稳定、估值较低的头部公司。
当前AI算力网络正经历向全光互联演进的关键期，NPO技术凭借在信号完整性、功耗及可维护性上的出色平衡，成为突破带宽物理瓶颈的理想折中方案。以阿里和腾讯为代表的科技巨头正加速推进NPO架构落地与标准化，标志着该技术已迈入规模商用阶段。这一底层硬件变革正驱动光通信产业链深刻重构，促使厂商从单一模块组装向硅光集成等高附加值环节跨越。国内光模块龙头有望深度受益于核心算力底座升级，迎来业绩与估值的双轨驱动，具备显著的长期配置价值。维持通信行业“强于大市”评级。
文章来源
配资网站证券研究报告名称：美债走弱是否带动中资美元债同步走弱？——全球债市研究系列（四）
对外发布时间：2026年5月21日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
曾羽，执业证书编号：S1440512070011
尚晓岑，执业证书编号：S1440523100003
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